泰格醫藥自7月19日通過港交所上市聆訊后，于今日（7月28日）至本周五（7月31日）公開招股，8月7日（周五）掛牌。招股價在88-100港元，擬全球發行1.07億股，集資逾100億港元。或將成為今年內亞洲規模最大的醫療IPO。

據今天最新券商數據顯示，泰格醫藥首日孖展額度高達408.35億港元，超購68.35倍。

泰格醫藥是目前中國排名前三的CRO公司（主要業務集中在臨床CRO），此前已于2012年8月在深交所創業板上市，其A股近兩年累計漲幅最大超389%。如泰格醫藥正式在港交所掛牌上市，至此繼藥明康德、康龍化成后，國內排名前三的CRO公司全部實現了“A+H”兩地上市布局。

進入高速公路的中國CRO

CRO又稱“醫藥研發外包企業”，20世紀70年代在美國興起。中國CRO產業起步比歐美國家晚了十余年，2000-2004年藥明康德、泰格醫藥等本土CRO公司相繼成立，中國CRO行業才逐漸興起。

據Frost&Sullivan報告，全球制藥市場規模由2015年約11050億美元增加至2019年的13245億美元，估計2024年將達16395億美元，2019年至2022年的復合年增長率4.4%。

▲ 2019全球制藥市場規模

主要包括創新藥物、仿制藥及生物仿制藥市場。2019年創新藥物市場規模大幅超過仿制藥，占全球制藥市場總額67%，預期于2019年至2024年將繼續按復合年增長率5%增長。資金主要用于研發開支增加以及新療法出現。財報顯示，創新藥也成為驅動各制藥企業營收的首要因素。

中國是繼美國之后全球第二大制藥市場。市場規模已增至2019年的2363億美元，預計2024年將進一步增至3226億美元，2019年至2024年的復合年增長率6.4%。

▲ 2019中國制藥市場規模

隨著帶量采購、一致性評價等醫改政策的深入，中國仿制藥面臨空前壓力，倒逼藥企創新改革，創新藥也迎來了一波紅利。

中國制藥企業一邊積極進行仿制藥一致性評價（一致性評價的關鍵BE試驗，都是外包給CRO企業），另一邊加大創新藥研發。

而新藥研發的巨大風險以及巨額時間及資金成本是制藥企業面臨的共同難題。

在此背景下，CRO公司憑借其規模化和專業化的優勢，既滿足了醫藥企業的臨床研發需求，又為醫藥企業提供戰略、管理、經濟、技術以及質量等方面的協助。

帶來的優勢包括：縮短研發周期，提升研發成功率，降低研發成本，提高投資回報率，同時還能獲得更多資源。

據Frost&Sullivan報告，2019年全球CRO行業規模約1277億美元，預計2023年行業規模將達到1937億美元，2019-2023年均復合增長率11%左右。

CRO賽道主要為靶點篩選、臨床前CRO（動物試驗階段）和臨床CRO（人體試驗階段）。

▲ CRO賽道細分領域

2019年，

• 全球臨床CRO規模占CRO市場總額64.9%，是占比最大的細分領域。

• 中國臨床CRO規模占CRO市場總額54.4%，預計至2024年，增速將高于整體藥品CRO市場增速。

2017年中國成為ICH的成員后，海外臨床數據可應用至更廣泛層面，以支持在中國進行注冊，同時也便于進行更多跨境合作。

加上憑借患者基數大和疾病譜數多，在政策紅利和工程師紅利驅動下，為中國帶來了更多由跨國制藥公司發起的國際多中心臨床試驗及早期階段臨床項目。

▲ 中國CRO市場工程師紅利明顯

因此從2017年開始，進入了中國臨床CRO行業崛起階段。越來越多的全球生物制藥公司在中國進行國際多中心臨床試驗。2019年中國的國際多中心臨床試驗數量增至156項（占全球總數的19.7%及中國所進行臨床試驗總數的15.1%），其中由中國公司發起的占60項。

▲ 更多全球制藥企業在中國臨床試驗

臨床CRO，泰格醫藥 vs 藥明康德

泰格醫藥成立于2004年，主要提供臨床試驗技術服務、以及臨床試驗相關服務及實驗室服務，范圍主要涵蓋藥物和醫療器械的臨床前研究至上市后研究。

已于2012年8月17日在深圳證券交易所創業板上市。其子公司方達控股在香港主板上市，目前持股51.21%。另一子公司DreamCIS于2020年5月22日在韓國交易所完成上市。

截止2020年7月27日，泰格醫藥在深交所總市值772.16億人民幣；方達控股總市值82.93億港幣。

▲ 泰格醫藥及子公司市值

據Frost&Sullivan報告，按2019年臨床CRO營收計算，全球十大頭部企業營收占市場總額64.9%，較為集中。中國市場五大頭部企業營收占總額31%，馬太效應逐漸顯現。

泰格醫藥是目前中國最大的臨床CRO企業（市場份額8.4%），同時是唯一位居2019全球臨床CRO前十強的中國企業。

中國臨床CRO企業主要是泰格醫藥和藥明康德。

??

• 2019年藥明康德臨床CRO業務營收10.63億元，僅占公司總營收8.26%。

• 2019年泰格醫藥臨床CRO業務營收13.47億元，占公司總營收48%。

* 從布局來看，藥明康德是全產業鏈巨頭，康龍化成主要是臨床前CRO（實驗室服務），泰格醫藥主要是臨床CRO。

▲ 泰格醫藥業務購成

▲ 藥明康德業務購成

• 2019年藥明康德凈利潤18.5億元，同比下降17.96%。

• 2019年泰格醫藥凈利潤8.42億元，同比增長78.24%。

從利潤增速看，泰格醫藥是頭部CRO企業中最高的。因為臨床CRO是CRO行業價值占比最高、技術含量最高的子領域，而泰格醫藥作為國內臨床CRO賽道的龍頭企業，在凈利潤上有較大優勢。

此外根據其財報，2019年泰格醫藥為全球前二十大及中國前十大的全部制藥企業提供了服務。且在業績記錄期間，泰格每年都實現了前十大客戶的100%客戶留存率。優質且忠誠的客戶帶來了更豐富的訂單。

A+H雙重上市為何“熱”

“A+H”越來越成為醫械企業的熱門選擇方向。中國的“A+H”進程經歷了四個階段。一般路徑有先A后H，先H后A，以及同時上市（較少）。

▲ A+H發展階段

先H后A路徑：

• 在中國股票市場成立初期，制度不完善，市場規模有限，無法滿足大型公司上市籌集需求，部分企業通過發行H股進行籌資，在股權分置改革成功實施后，A股市場的價值實現了回歸，也吸引到了一些已經在H股上市的藥企回歸A股市場。

• 代表企業有：新華制藥、白云山制藥等。

先A后H路徑：

• 隨著中國經濟體制改革的深入和資本市場的不斷完善，國內A股發展逐漸壯大，逐步與國際接軌，上市公司也積極走出國門開展境外融資。

• 代表企業有：上海醫藥、復星醫藥等。

有趣的是中國CRO三巨頭選擇的都是先A后H的路徑。

一方面，雙重上市有助于改善公司治理水平，提高對投資者的保護力度；

另一方面，“A+H”雙融資平臺能幫助公司擴大融資額，未來還有利于全球化戰略和海外并購計劃。

此前的藥明康德，康龍化成也都有這方面的考慮。

據了解截止2019年，泰格醫藥已在亞太、北美、歐洲等地區的10個國家設立海外子公司。

▲?泰格醫藥全球布局

通過其位于美國的子公司Frontage Holdings方達控股，泰格醫藥親眼目睹了投資者對香港交易所醫療健康股的熱情。方達控股自去年7月上市以來，交易價格比其首次發行價漲了39％。

▲ 方達控股上市一年漲勢

近年生物科技企業源源不斷登陸港交所，自2018年4月港交所新規推出以來，港交所已迎來28家醫療健康和生物科技公司，融資額達825億港元，生物科技企業成為港交所上市企業的重要板塊。

短短兩年內，香港已經躋身成為全球第二大生物科技融資中心。在生物科技板塊，港交所擁有一個完整成熟的IPO、再融資體系。上市審批制度清晰透明，上市流程也非常高效，通常6-9個月即可完成。

此外港股二級市場對CRO、CMO企業有著“天然好感”，一些有營收的生物科技公司股價上漲同樣強勁，包括藥明生物上市4年漲幅超過512%。

資本通常是行業發展的風向標。

據統計CRO上市企業的平均市盈率基本在100倍左右，可見資本市場對于這個賽道的認可程度很高。

CXO領域也被全球頂尖私募股權投資機構高瓴資本所看好，是其在醫療健康領域最早投資的板塊之一，至今累計持倉市值已超過150億港元。

2015年，高瓴資本參與了藥明康德從紐交所退市的私有化運作，并一路參與其A股和港股分拆上市。

2018年以后，高瓴資本又陸續投資了泰格醫藥、方達控股和凱萊英。

▲ 高瓴資本在CXO領域的投資

可以看到，回報率最高的藥明生物達500%。截止7月，距離定增時間還不到5個月，凱萊英收益已達90%。

預計泰格醫藥“A+H”上市后會吸引更多優勢資本的關注。

雙重上市，帶來業績和總資產的突飛猛進，同時也增加了企業的經營成本。因此在判斷雙重上市的影響時需要用長遠眼光去看待。

2018年12月，藥明康德H股上市首日開盤破發，下跌1.47%。

2019年11月，康龍化成H股上市首日大幅走高，上漲10%。

泰格醫藥此時選擇在H股上市會如何，我們拭目以待。