“創新藥企在二級市場的表現已經給了一級市場投資人一個教訓。”2019年凜冬將至，一位母基金投資人在評論科創板表現時做了這樣的總結。她認為，創新藥項目在過去數年中累積的泡沫將在未來2~3年逐漸被擠出。

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截至2019年12月6日，一共有8家生物醫藥企業的股票在科創板市場上市交易，其中6支股票的價格不同程度低于首日開盤價，僅2家公司股價在上市后出現了小幅上漲。

截至2019年12月6日科創板生物醫藥企業市場表現

在2019年生物制品年會上，動脈網記者在北京國際會議中心見到了建信資本總裁苑全紅先生。建信資本在私募階段投資過微芯生物和博瑞醫藥，前者作為第一支登陸科創板的生物醫藥股，股價在上市后即出現斷崖式下跌，苑全紅先生分享了更為樂觀的看法。

通過對資本界、產業界多位專業人士進行訪談，動脈網將在本文中探討科創板、藥品集采等新的歷史條件下，國內創新藥企的認知和應對策略，并形成以下要點：

1、科創板價格波動應交由市場調節；

2、具有硬核技術的企業可以選擇“港交所+科創板”上市策略；

3、藥品集采和醫保動態談判利好創新藥企市場端；

4、行業洗牌為創新藥企帶來新的機遇；

5、無論是創業還是投資，都需要國際視野。

科創板價格波動應交由市場調節

做創新藥需要資金、人才、政策的支持。其中，人才方面，通過國內自己培養和國外引進的方式已經快速跟上，資金和政策正在實現新的突破。

醫藥行業投資投入早期、周期比較長、資金量比較大，真正硬核技術的創新，需要社會各界共同推動。去年以來，一級市場的生物醫藥投資進入冷靜期，“不過，生物醫藥投資的生態系統在完善，包括早期投資人希望看到的資金退出渠道。”苑全紅先生指出，科創板的推出給資本市場帶來了極大變化，隨著近100家創新型企業陸續上市，和首家尚未實現收入的生物科技企業注冊通過，資本退出渠道的多樣化，將持續促進行業發展。

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生物科技企業上市后即進入市場經濟條件，由投資人自由選擇確定市值。相對于尚處于起步階段，投資者結構、市場機制、制度體系都比較簡單的科創板，香港聯交所屬于相對成熟的資本市場。

截至2019年8月13日，國內已經有12家生物醫藥企業赴港上市，包括9家創新藥企、3家CRO，其中不乏歌禮醫藥、藥明康德、信達生物、君實生物等明星企業的身影。

這些上市公司的市值表現分為三類：第一類，股價一路走高，部分公司借勢完成新的公開市場融資；第二類，發行價跟市場價格基本接近；第三類，即下跌，有的公司股價甚至跌破發行價30%。

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“參考港交所的經驗，科創板股票在這個階段出現價格波動是正常的。”苑全紅先生解釋道，“盡管資本市場會通過在研管線、臨床階段等標準衡量公司價值，基本面和市場表現相背離的情況時有發生，這是長期價值與短期價格相互博弈的過程。”

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有三個因素決定了科創板在開閘之初的強波動性。第一，科創板流通股票體量很小；第二，投資人結構中個人投資人比較多；第三，由于科創板股票供給數量相對較少，投資人會在上市之初因稀缺性而給出高定價。通常，資本市場在容納近千家企業后才會趨向成熟。美國納斯達克市場僅生物技術公司就有超過70家，而科創板目前總公司數不足100家。

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動脈網記者在2018年底采訪苑全紅先生時，他曾預言中國未來10年將出現市值破千億的大型創新藥企。“在成熟資本市場，資本與產業充分結合，可以將小公司培養成大公司，如阿里巴巴、騰訊等企業都在上市后快速增長。” 苑全紅先生認為科創板是有可能培養出大型藥企的。

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對于生物醫藥企業在科創板的價格波動，曾輔導多家企業完成IPO的中信證券投行部醫療健康產業負責人程杰先生認為，二級市場投資者比較現實，更多考量未來現金流和產業化前景，“實際上，在企業申請上市的過程中，證監會、交易所等也會從多個維度評價企業技術是否硬核。”

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對于具有硬核技術的生物科技公司，程杰先生認為可以采用“港交所+科創板”的組合打法。港交所聚集了大量專業的國際投資者，他們在資本市場中更具話語權，獲得國際投資者認可的項目在國內資本市場也很受歡迎。

藥品集采和醫保動態談判利好創新藥企市場端

除了退出渠道外，生物醫藥投資需要考慮的另外一個問題是產品獲批后能否打通市場渠道。進入國家醫保報銷目錄，意味著可以較快進入院內市場。近年來，隨著醫保政策的不斷調整，具有高臨床價值的創新藥已經能夠通過醫保談判快速進入醫療保險系統。

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2019年11月10-14日，國家醫保局組織了新一輪的藥品進入目錄談判，共有150個產品參加談判（談判成功97個），新增70個品種通過集中談判進入國家醫保（52個西藥品種，18個中成藥品種），續約談判品種中 27 個談判成功。自2020 年 1 月 1 日起，新醫保將在全國執行，有效期 2 年，隨著地方醫保目錄逐漸取消，這項談判將影響中國數百萬醫生的臨床用藥選擇。

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動脈網注意到，此次進入醫保的藥品中，多為近年上市的新藥，12 個國產重大創新藥品共談判成功8 個。苑全紅先生指出，醫保動態談判和藥品集采前，藥品推廣往往成為創新藥企難以承受的重擔。

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盡管藥品單價下跌壓縮了利潤空間，以價換量會帶來生產成本的優化，“中國擁有全球第二大藥品需求市場，這個市場仍在不斷擴大。” 醫保談判和藥品集采強調對臨床療效和臨床需求的考量，將逐漸將療效并不顯著的輔助類用藥邊緣化。

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在滿足臨床需求的過程中方面，進口創新藥進入中國時間差縮短確實會在短期內對于國內創新藥企造成壓力。苑全紅先生認為，國內創新藥企只有在國際競爭環境下，才能真正快速成長，“開放的過程帶來了競爭，也為國內企業帶來學習的機會，沒有競爭力的企業將遭到淘汰，這是正確的產業生態。”

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此外，從長期來看，創新產品與醫保、商業保險之間將呈現持續起伏的談判過程，多次談判之后找到很好的平衡點。

創新藥企的新機遇

目前，國內藥品市場上主要包括傳統仿制藥企、跨國藥企和創新藥企三股力量，資本市場分層和醫保、藥品監管政策調整無疑會給三方參與者的市場行為造成巨大影響。

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仿制藥企業將面臨最大規模的行業洗牌，行業整合、產品降價、創新轉型將成為新常態。定價體系變化、超額利潤空間縮減、迫使企業以成本控制和產業升級為導向。業內專家認為，積極尋求創新轉型，實現仿創結合，拓展在研管線、豐富儲備產品，擺脫對單一產品的依賴，是仿制藥企在新的客觀環境下構建競爭優勢的關鍵要素。

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“有產品壁壘、成本優勢的大企業將有望最終勝出。”苑全紅先生指出，如恒瑞制藥、正大天晴、石藥集團等國內大藥企正在基于加大大品種仿制藥一致性評價力度，爭取形成單品2~3家寡頭競爭的格局。

對于跨國藥企，原研藥國內外上市時間差縮小，業績出現新的持續增長極。列入臨床急需境外新藥名單的品種可以直接提出上市申請，進入加速審評通道，縮小甚至取消新藥境內外上市時間差，通過價格談判，可快速進入醫保。不過，專利過期的進口原研藥將面臨國內仿制藥的強烈沖擊，價格下調，高價的進口藥將執行梯隊降價。

國內方面，創新藥企的研發創新已處于快速發展階段。一方面，國內新藥審評制度改革鼓勵國內創新發展，鼓勵中國與全球藥物研發接軌；另一方面，多元化資本市場支持，為早期研發企業上市融資提供更多可能性，各階段的資金持續支持成為企業發展的必要助推。此外，企業間產品、技術合作和大藥企并購，為創新藥企提供多種發展路徑。通過價格談判，鼓勵創新藥進醫保加速放量。

不過，新藥國內外同步上市，倒逼企業研發更具前瞻性，創新風險加大。從研發到商業化的戰略思考，對創新藥企提出更高要求。

在談及國內創新藥企如何形成差異化優勢時，和譽生物副總經理陳錐先生指出，從做藥的角度來說，并不必糾結于me too定義，“這是為了迎合外界需求而做出的定義。”

陳錐先生表示，做藥者考慮兩個方面：一方面，病患和醫療中是否確實存在需求，否則做出來的分子和抗體再好都沒有意義；另一方面，藥物帶來商業價值要足夠大，從而市場才能足夠大，從而支撐一個公司甚至整個行業的價值。“在這個過程中，me too、me better的概念會被模糊掉。”

以在美國上市的小適應癥靶向藥為例，第二款藥物的市場占有率往往不及首款藥物的10%，而PD-1這類臨床需求較多的藥物，每個適應癥卻可以容納4~8個項目。因此，在選擇靶點的時候，需要選擇做在國內外都有生存空間的藥物，適應癥跟進方面做到全球第一、二，大適應癥可以做到全球第三，但一定要有差異化。陳錐先生認為，整合了跨國藥企工作經驗的本土團隊能夠基于適當的基礎科研資源，在資本的合力下，實現可與跨國藥企相媲美的研發實力和品質。

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對于投資人而言，在新格局和環境下，同樣需要重新思考投資策略。在過去，由于國外藥物短期內難以進口，投資創新藥物只要在中國做到第一，即可以獲得可觀的回報。

現階段則需要考慮在研藥物和創新企業未來三五年內，是否有可能走出中國，參與包括東南亞、中東、日本、韓國、歐洲、美國等在內的全球市場的競爭，這讓in China for Global的創新藥企備受青睞。

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“做企業和投資，都需要前瞻性，很難等到萬事俱備了再去做，否則競爭會更激烈了。”苑全紅先生強調，中國的生物醫藥產業，特別是新藥研發領域，仍處于早期階段。

他預測，盡管會有起伏，未來5~10年國內生物醫藥產業在總體趨勢上將處于上升周期。?

*封面圖片來源：//unsplash.com/